《金證研》南方資本中心 羅九/作者 白起 出云 映蔚/風控

翻開北京理工導航控制科技股份有限公司（以下簡稱“理工導航”）歷年來的股權變化，陳如松、唐金然、陳強，曾系理工導航前身北京智貝投資咨詢有限責任公司（以下簡稱“智貝咨詢”）的股東，2016年12月三人不再持股。退出智貝咨詢后，其中陳如松、陳強處于失聯狀態，兩人卷入涉嫌偽造、變造、買賣國家機關公文、證件、印章“風波”。

而實際上，2015年營收不足20萬元的智貝咨詢，在歷經2016年12月北理工以知識產權增資入股后，“搖身一變”成理工導航，并于2017-2020年及2021年1-6月實現營收7.16億元。北理工入股的同時，七名北理工教師也“轉身”成為理工導航實控人。

而上述2016年12月北理工用以出資的六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術，作價1,275萬元。2019年，國內慣性導航系統的市場規模或逾百億元，此次增資入股價格或被“低估”。此外，該次增資的評估報告不僅涉嫌“先上車后補票”，其評估機構亦不具備軍工涉密業務資質。

一、業務和技術靠北理工“注入”，七名北理工教師“轉身”成為理工導航實控人

值得注意的是，理工導航作為北理工實施科技成果轉化所組建的學科性公司，其慣性導航系統業務和技術或靠北理工“注入”。而理工導航的實控人系北理工的7位教師。

據理工導航簽署日為2022年2月14日的招股書（以下簡稱“招股書”）及簽署日為2020年12月16日的招股書（以下簡稱“2020年招股書”），2017-2020年及2021年1-6月，理工導航營業收入分別為0.13億元、0.93億元、2.26億元、3.06億元、1.47億元，2018-2020年分別同比增長637.96%、143.84%、35.38%。

2017-2020年及2021年1-6月，理工導航凈利潤分別為233.67萬元、2,136.46萬元、6,669.68萬元、7,125.48萬元、3,181.22萬元，2018-2020年分別同比增長814.29%、212.18%、6.83%。

可見，2017年以來，理工導航營業收入逐年增長。2020年，營業收入已超過3億元。

回溯歷史，理工導航現有業務和技術或系北理工2016年12月入資理工導航時“注入”。在此之前，理工導航主要從事投資咨詢服務類業務，且營收規模僅十余萬元。

據招股書，2012年2月24日，理工導航的前身智貝咨詢由陳如松、唐金然共同出資設立。設立時，智貝咨詢的注冊資本為3萬元，陳如松、唐金然分別以貨幣出資2萬元、1萬元，分別持股66.67%、33.33%。

據簽署日為2021年6月29日的《關于北京理工導航控制科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函之回復》（以下簡稱“首輪問詢回復”），2012年5月，唐金然將全部股份轉讓給陳強后退出理工導航，2015年1月陳強將全部股份轉讓給陳如松后退出理工導航。

據招股書，從智貝咨詢成立之日至2016年12月，智貝咨詢主要開展咨詢服務類業務。

據首輪問詢回復，2016年12月前，智貝咨詢的實際開展業務較少，總資產和收入規模較小。

2015年及2016年1-11月，智貝咨詢未經審計的營業收入分別為12萬元、14.26萬元，其凈利潤分別為0.01萬元、-0.8萬元。

截至2015年末和截至2016年11月末，智貝咨詢未經審計的總資產分別為29.29萬元、34.96萬元，凈資產分別為3.5萬元、2.7萬元。

2012-2015年末以及2016年11月末，智貝咨詢員工數量分別為2人、2人、1人、5人、2人。

即2016年12月前，理工導航的前身智貝咨詢主要從事咨詢服務類業務，其實際開展業務少，2015年營收規模不足20萬元。

2016年，智貝咨詢發生股權轉讓及增資，引入北理工等股東。

據招股書，2016年10月21日，經會議決定，委員會同意北理工將六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術以無形資產的形式，投資北京理工導航控制科技有限公司（即理工導航前身，以下簡稱“理工導航有限”），并同意理工導航有限組建方案。

據招股書，2016年11月28日，智貝咨詢原唯一股東陳如松將其持有的智貝咨詢100萬元出資額轉讓給沈軍，原股東陳如松退出智貝咨詢；同時，增加新股東北理工、汪渤、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰、崔燕、北京國杰乾盛投資管理中心（有限合伙）（以下簡稱“國杰乾盛投資”）。

其中，股東北理工以知識產權出資1,275萬元；股東汪渤以貨幣出資449萬元；股東繆玲娟以貨幣出資358萬元；股東董明杰以貨幣出資356萬元；股東石永生以貨幣出資348萬元；股東沈軍以貨幣出資348萬元（含股權轉讓及增資）；股東高志峰以貨幣出資346萬元；股東崔燕以貨幣出資345萬元；股東國杰乾盛投資以貨幣出資425萬元。

此次股權轉讓及增資完成后，智貝咨詢的注冊資本變更為4,250萬元，同時，智貝咨詢的名稱變更為“理工導航有限”。

2016年12月6日，理工導航有限就上述股權轉讓及增資辦理了工商變更登記。其中，北理工為理工導航有限第一大股東，持股比例為30%；而汪渤、國杰乾盛投資、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰、崔燕分別持股10.56%、10%、8.42%、8.38%、8.19%、8.19%、8.14%、8.12%。

而上述股轉及增資的股東中，還包括7名北理工的教師。

據招股書，汪渤、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰、崔燕等7人原均系北理工自動化學院慣性導航與控制團隊教師。

據招股書，北理工用以出資的科技成果符合《促進科技成果轉換法》關于“職務科技成果”的規定，汪渤、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰、崔燕等7人屬于職務科技成果完成人和為成果轉化作出重要貢獻的其他人員。

據招股書，2016年12月，理工導航有限組建后，其主要從事慣性導航系統及其核心部件的研發、生產和銷售。

可見，2016年12月，北理工及其教師團隊增資入股智貝咨詢后，智貝咨詢變更為理工導航有限，變更后，其業務也由咨詢服務類業務，變更為“慣性導航系統及其核心部件的研發、生產和銷售”。

需要指出的是，上述股轉及增資中用以出資的六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術，均來自北理工。

據招股書，報告期內，理工導航慣性導航系統的量產銷售產品為**51型慣性導航系統、**51A型慣性導航系統、**51B型慣性導航系統、**E3型慣性導航系統。

截至2021年6月30日，理工導航在國內取得的發明專利共計6項，均為國防發明專利。截至招股書簽署日2022年2月14日，理工導航擁有16項核心技術，均應用于其主要產品。

據招股書，前述6項國防發明專利均為理工導航核心技術專利。其中5項發明專利的技術來源于**E3專有技術的研制過程，但不屬于**E3型產品對應的專有技術內容。上述發明專利應用于后續的**51、**51A、**51B型慣性導航系統。

據2021年8月12日簽署的《關于北京理工導航控制科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的第二輪審核問詢函的回復》（以下簡稱“二輪問詢回復”），報告期內，理工導航銷售的慣性導航系統主要為，北理工以無形資產對理工導航出資時轉入的四個慣性導航系統產品（即**E3、**51、**51A和**51B慣性導航系統）。

據二輪問詢回復，截至2020年末，理工導航擁有的6項發明專利，為北理工以無形資產（包括六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術）對其出資時的發明專利，均與慣性導航系統和其核心部件I/F轉換電路以及光纖陀螺儀相關。

即截至2020年末，理工導航擁有的6項發明專利和已量產銷售的4個慣性導航系統產品，均來自北理工。

對此，招股書亦披露稱，理工導航為2016年北理工實施科技成果轉化組建的學科性公司。2016年10月，北理工同意以無形資產（六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術）向理工導航出資，將慣性導航系統相關業務由北理工轉入理工導航開展。

據招股書，截至招股書簽署日2022年2月14日，理工導航主要的核心技術為實際控制人在北理工工作時期形成，銷售的主要產品為基于上述核心技術在北理工研制和定型的慣性導航系統，在2018年下半年經軍方審查批復后轉產至理工導航生產。

值得注意的是，2017年以來，理工導航的主營業務收入主要來自慣性導航系統相關業務。

據招股書，自2016年12月理工導航有限組建完成后，理工導航主要從事慣性導航系統及其核心部件的研發、生產和銷售，并基于自有技術為客戶提供導航、制導與控制系統相關技術服務。2018年開始，其主要產品和主要經營模式未發生重大變化。

據招股書，理工導航主要通過向客戶銷售慣性導航系統、慣性導航系統核心部件、其他零部件等產品及提供技術服務實現收入。

據招股書及2020年招股書，2017-2020年及2021年1-6月，理工導航慣性導航系統產品的銷售收入分別為0元、5,666.38萬元、22,009.49萬元、29,518.94萬元、14,364.47萬元；慣性導航系統核心部件產品的銷售收入分別為996.45萬元、2,853.48萬元、5.17萬元、5.31萬元、0元。

2017-2020年及2021年1-6月，理工導航主營業務收入分別為1,255.18萬元、9,265.68萬元、22,598.83萬元、30,594.32萬元、14,662.56萬元。

根據《金證研》南方資本中心測算，2017-2020年及2021年1-6月，理工導航的慣性導航系統產品及慣性導航系統核心部件產品銷售收入合計分別為996.45萬元、8,519.86萬元、22,014.66萬元、29,524.25萬元、14,364.47萬元，占其當期主營業務收入比例分別為79.39%、91.95%、97.42%、96.5%、97.97%。

由此可見，2017-2020年，慣性導航系統及慣性導航系統核心部件,是理工導航主營業務收入的主要來源。令人唏噓的是，理工導航作為北理工實施科技成果轉化組建的學科性公司，其慣性導航系統產品和技術或靠北理工“注入”。

此外，北理工上述2016年10月以無形資產對理工導航出資背后，7位北理工教師“轉身”成為理工導航的實控人。

由前文可知，2016年12月，北理工以知識產權增資入股理工導航有限，獲得理工導航有限30%的股權。同期，北理工汪渤等7位教師通過受讓理工導航前身智貝咨詢原股東股權和以貨幣出資形式，合計獲得理工導航有限60%股權。汪渤等7位北理工教師屬于職務科技成果完成人和為成果轉化作出重要貢獻的其他人員。

且北理工作為科技成果完成單位，對相關科技人員進行科技成果轉化獎勵應按照內部制度或約定執行。

具體來看股權獎勵履行的審批決策程序，據招股書，2017年9月4日，北理工印發《北理工關于同意北京理工導航控制科技有限公司股權獎勵方案的意見》（北理工發[2017]54號），經北理工科技成果轉化領導小組審核，同意北理工將持有理工導航有限的30%股權中的60%（即理工導航有限18%股權），獎勵給汪渤、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰和崔燕。其中，汪渤、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰和崔燕分別獲得北理工轉讓的3.04%股權、2.59%股權、2.54%股權、2.49%股權、2.49%股權、2.47%股權、2.38%股權。

據招股書，2018年1月4日，理工導航有限就上述股權轉讓情況辦理了工商變更登記。

據《金證研》南方資本中心研究，本次股權轉讓完成后，上述7位北理工教師，即汪渤、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰和崔燕，合計持有理工導航有限78%股權，而北理工對理工導航有限持股比例降至12%。

值得一提的是，上述7位北理工教師是理工導航實控人。

據招股書，理工導航控股股東、實際控制人為汪渤、繆玲娟、董明杰、石永生、沈軍、高志峰、崔燕。

據招股書，汪渤等7人于2016年11月持股之初，合計持股比例達到60%；后于2018年1月，取得北理工的獎勵股權后，合計持股比例增加至78%。自持股以來，汪渤等7人合計持股比例達到對理工導航有限的絕對控制。

招股書顯示，自2018年12月起，理工導航的核心技術人員為汪渤、董明杰、石永生、沈軍、高志峰。

其中6名實控人，已不在北理工任職。

招股書顯示，2018年9月，崔燕自北理工退休。2018年12月，理工導航董事長汪渤從北理工離崗創業，此后全職在理工導航工作；同時，董明杰、沈軍、石永生、高志峰自北理工正式離職。繆玲娟現仍全職于北理工工作，未參與理工導航日常經營管理事務。

除了7名實控人外，理工導航還有兩名股東也來自北理工。

據招股書，截至招股書簽署日2022年2月14日，汪渤等7人合計直接持有理工導航5,148萬股股份，占理工導航本次發行前總股本的78%。國杰乾盛投資、北京理工資產經營有限公司（以下簡稱“理工資產經營”）、北京理工技術轉移有限公司（以下簡稱“理工技術轉移”），持股比例分別為7.5%、9%、3%。

據招股書，理工資產經營系北理工的國有獨資企業，持有理工技術轉移100%的股權。

據《金證研》南方資本中心研究，北理工通過理工資產經營、理工技術轉移，間接持有理工導航792萬股股份，占理工導航本次發行前總股本的12%股權。

由上述情形看出，智貝咨詢為理工導航前身，2015年營收不足20萬元。2016年12月，北理工以知識產權增資入股智貝咨詢。組建完成后，北理工將慣性導航系統相關業務轉入理工導航，其后智貝咨詢名字、業務均發生變更。而該次股轉及增資中，汪渤等北理工7位教師也入股理工導航“轉身”成為理工導航實控人。作為北理工實施科技成果轉化所組建的學科性公司，理工導航慣性導航系統業務和技術靠北理工“注入”，值得關注。

需要一提的是，北理工以知識產權增資入股理工導航的價格，或被低估。

二、標的作價1,275萬元創收數億元，北理工知識產權增資入股或被“低估”

事實上，2016年，北理工以慣性導航系統產品及發明專利作價1,275萬元增資入股理工導航。2019年，國內慣性導航系統的市場規模或超百億元，2020年，理工導航慣性導航系統產品銷售收入逾2億元。北理工此前增資入股理工導航的價格，或被低估。

上文提及，2016年12月6日，理工導航有限注冊資本增加至4,250萬元，其中北理工將六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術以無形資產的形式增資入股理工導航有限，上述知識產權作價出資1,275萬元，其對應股權比例為30%。

據招股書，報告期內，理工導航已定型并銷售的慣性導航系統產品分別為**51型慣性導航系統、**51A型慣性導航系統、**51B型慣性導航系統、**E3型慣性導航系統。

據招股書，報告期內，理工導航銷售的慣性導航系統，主要為北理工以無形資產對理工導航出資時轉入理工導航的四個慣性導航系統產品（即**E3、**51、**51A和**51B慣性導航系統）。

據招股書，截至2021年6月30日，理工導航共有6項國防發明專利，對應專利號分別為ZL2011100102XX.7、ZL2011100102XX.8、ZL2011100102XX.1、ZL2011100102XX.3、ZL2010100502XX.9、ZL2011100103XX.1，均為受讓取得。

據二輪問詢回復，截至2020年末，理工導航共有六項發明專利，為北理工以無形資產（包括六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術）對理工導航出資時的發明專利。

據招股書，理工導航六項發明專利中五項的技術來源于**E3專有技術的研制過程，但不屬于**E3型產品對應的專有技術內容，上述發明專利應用于后續的**51、**51A、**51B型慣性導航系統。

實際上，自2019年起，慣性導航系統產品為理工導航貢獻超96%的主營業務收入。

據招股書、2020年招股書，2017-2020年及2021年1-6月，理工導航慣性導航系統產品的銷售收入分別為0元、0.57億元、2.2億元、2.95元、1.44億元，合計為7.16億元。

2018-2020年及2021年1-6月，理工導航慣性導航系統產品的銷售收入占主營業務收入比重分別為61.15%、97.39%、96.49%、97.97%。

即理工導航報告期內銷售的4個慣性導航系統產品，均系由北理工增資時轉入。2017-2020年及2021年1-6月，前述慣性導航系統已累計為理工導航創收7.16億元。

此外，理工導航慣性導航系統背后的市場規模或逾百億元，招股書披露，理工導航預計其發行后市值不低于10億元。

據招股書，報告期內，理工導航主營業務產品慣性導航系統主要應用于多型精確制導彈藥，即軍工領域。在立足軍工的同時，理工導航正逐步向民用領域拓展市場，已研發出適用于無人機、無人船只、自動駕駛、能源勘采、測繪等各類應用場景的產品，目前處于市場開拓階段，尚未產生收入。

據首輪問詢回復，慣性導航技術廣泛應用于各型飛機、各型導彈、遠程火箭彈、制導炸彈、潛艇及水面艦艇、陸地戰車等國防軍事相關裝備，此外也應用于各類航天器、陸地與海洋勘探測繪、自動駕駛、手機、可穿戴設備、VR/AR設備等民用領域，具有非常廣泛的市場空間。2019年，國內軍用慣性導航市場規模為141.2億元，民用慣性導航市場規模為31.5億元，預計2026年，國內慣性導航市場規模將增長至481.7億元。

據招股書，理工導航擬在上交所科創板上市，其選擇上市標準為《上海證券交易所科創板股票上市規則》第2.1.2條第一款，即“預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5,000萬元，或者預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業收入不低于人民幣1億元”。

且招股書披露，理工導航2020年度實現營業收入3.06億元、實現的歸屬于母公司所有者的凈利潤（扣除非經常性損益前后孰低）為7,095.76萬元，考慮可比A股上市公司二級市場估值情況，預計發行后理工導航市值不低于人民幣10億元。

由上述情形可見，北理工通過增資入股理工導航時“轉入”的發明專利和產品，是理工導航營業收入的主要來源。2017-2020年及2021年1-6月，慣性導航系統產品為理工導航創收7.16億元。不僅如此，國內慣性導航系統的市場規模或逾百億元，理工導航預計其發行后市值不低于10億元。

這意味著，2019年，國內慣性導航系統的市場規模或逾百億元，2016年年底，北理工將其六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術以無形資產形式增資入股理工導航，作價僅為1,275萬元。相較于三年后超百億元的市場規模，彼時2016年北理工用以向理工導航出資的發明專利與產品估值，是否被低估？或該“打上問號”。

問題并未結束。

三、評估報告上演“先上車后補票”，評估機構無涉密業務資質現疑云

值得一提的是，北理工以知識產權增資入股的評估報告不僅涉嫌“先上車后補票”，評估機構亦不具備軍工涉密業務資質。

回溯其股本和股東變化情況，2016年10月21日，北理工將六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術以無形資產的形式投資理工導航有限，并同意理工導航有限組建方案。在此次注冊資本變更中，北理工以知識產權出資1,275萬元成為理工導航有限新股東，對理工導航有限持股30%。2016年12月6日，理工導航有限就上述股權轉讓及增資辦理了工商變更登記。

需要指出的是，2016年，北理工以知識產權增資入股，次年，出資評估報告才出具。

據招股書，2017年9月30日，針對北理工以無形資產出資，中威正信（北京）資產評估有限公司（以下簡稱“中威正信”）出具了《北理工擬以六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術對外出資項目資產評估報告》（中威正信評報字[2017]第1066號），經評估，北理工委托評估的六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術無形資產在2016年12月31日所表現的現行市場價值為1,275萬元。

也即是說，2016年10月，北理工決議以知識產權增資入股理工導航有限。同年12月，理工導航有限已就北理工增資入股事宜完成工商變更登記。而次年9月，中威正信針對北理工以無形資產出資事宜出具評估報告。未評估先出資，北理工以無形資產的出資評估涉嫌“先上車后補票”。

不僅如此，理工導航聘請中威正信執行評估時，中威正信并無軍工涉密業務資質。

首輪問詢回復顯示，根據申報文件，2016年12月，北理工以6項國防發明專利和4項涉密專有技術以科技成果轉化方式增資理工導航有限，時任評估機構中威正信執行前述評估業務時未取得軍工涉密業務咨詢服務資質。

在首輪問詢中，理工導航被要求說明，評估機構因不具備軍工涉密業務資質出具的評估報告是否有效，是否履行國資評估備案程序，是否符合《保密法》等相關規定。

對此，理工導航回復稱，本次科技成果出資的評估機構中威正信在當時不具備軍工涉密業務資質，但根據具備軍工涉密業務咨詢服務資質的北京中同華資產評估有限公司（以下簡稱“中同華”）出具的復核報告，中威正信就本次科技成果出資出具的評估報告結論“較為公允地反映了六項發明專利和四個慣導裝置產品專有技術于評估基準日的市場價值”。

此外，財政部、工信部均未對上述科技成果轉化中的評估結果予以否決或者提出異議。

另外，北理工已向工信部報送《北理工關于高精度慣性導航科技成果轉化相關事宜的請示》（北理工技轉[2021]93號），提請工信部對科技成果轉化有效性、國有股權管理有效性等事項予以專項確認。截至首輪問詢函簽署日2021年6月29日，工信部正在就前述申請的復函履行內部程序，且相關事項不存在實質性辦理障礙。

因此，理工導航在首輪問詢回復中表示，中威正信出具的評估報告結果有效且已履行必要的國資評估備案程序。

另外，理工導航稱，在科技成果轉化過程中，北理工、理工導航均具有相應密級的保密資格證書，在評估過程中嚴格按照保密規定與評估機構簽署保密協議并履行保密義務，并由相關部門審查同意。評估機構在對六項國防發明專利及四個慣導裝置產品專有技術進行資產評估過程中不涉及接觸國家秘密，評估過程中北理工、理工導航及經辦人員亦未提供保密信息。涉密資料移交均按照國家保密規定履行了知悉范圍變更等相關手續，不存在相關涉密專利、技術、國家秘密出現泄露等情形，不存在因前述事宜導致國家安全遭受不利影響的情形。

這意味著，評估標的涉密，而理工導航卻聘請無軍工涉密業務資質的中威正信執行評估，其后又聘請中同華就中威正信的評估出具復核報告，令人唏噓。

此番沖擊資本市場，理工導航將何去何從？或仍有待市場的考驗。